Российские IPO: кто формирует спрос и кому давать аллокацию

После 2022 года российский рынок публичных размещений претерпел кардинальные изменения. Уход нерезидентов, переформатирование базы инвесторов и рост роли локальных участников привели к формированию новой структуры спроса. В этих условиях меняются как подходы к аллокации, так и динамика цен на акции после выхода на биржу.

До 2022 года основную долю free-float контролировали иностранные инвестиционные фонды — более 80% размещений приходилось на нерезидентов. Сегодня эта пропорция изменилась кардинально: доля зарубежных участников сократилась до символических значений, а на первый план вышли российские физические лица, институциональные инвесторы и family offices.

По данным Polaris Capital, в 2023–2024 годах:

• доля институциональных инвесторов в сделках объёмом свыше 10 млрд руб. достигала 50%;
• на долю частных инвесторов приходилось до 42% от всего free-float российского рынка (без учета замороженных активов нерезидентов);
• число брокерских счетов физлиц в России выросло с 2 млн в 2018 году до 31,5 млн в 2024 году, при этом среднегодовой рост с 2021 года составил более 20%.

Однако важно понимать, что приток частных инвесторов далеко не всегда означает зрелость рынка. Напротив, на рынок вышел масштабный поток неподготовленного капитала, для которого первичное размещение рассматривается как спекулятивная возможность, а не результат системной оценки бизнеса. В таких условиях институциональные инвесторы становятся якорем размещения и задают тон в аллокации и ценовой динамике.

Каждое IPO сопровождается формированием книги заявок, в которую попадают как институциональные инвесторы (фонды, банки, управляющие компании), так и частные лица. Однако наличие заявки вовсе не означает, что вы получите акции.

Брокерские компании ранжируют инвесторов по ряду критериев:

• объём активов на счёте;
• инвестиционная история;
• лояльность и статус клиента;
• вклад в доходность брокера.

Крупные инвесторы и клиенты с долгосрочными отношениями с брокером, как правило, получают более высокие шансы на аллокацию. При этом заявка на покупку большого количества акций не повышает вероятность получения — лучше указывать объём, которым вы действительно готовы владеть.

Организаторы IPO могут использовать один из трёх базовых подходов:

• Пирамида: приоритет отдается институциональным инвесторам, затем — квалифицированным физлицам и только потом — розничным инвесторам. Этот метод характерен для размещений, где важна поддержка якорных фондов и аналитическая база.
• Обратная пирамида: акцент на широкую розничную базу — чаще используется в сделках с популярными брендами и упором на массовый спрос.
• Пропорциональная модель: аллокация распределяется равномерно между группами, с учётом уровня спроса и качества заявок. Почему размещения с акцентом на розницу часто проваливаются

В последние два года на российском рынке наблюдается существенный перекос в сторону частных инвесторов. Такие инвесторы чаще рассматривают IPO как спекулятивную возможность, а не долгосрочную инвестицию.

В результате у акций с большой долей частных инвесторов в размещении могут наблюдаться:

• высокая волатильность в первые дни торгов;
• массовые продажи после открытия торгов;
• падение цены, без наличия на то фундаментальных причин, особенно значительно оно может быть при отсутствии институционального «якоря».

Так, например, акции компаний «Кристалл» и «Евротранс», в аллокации которых преобладали частные инвесторы (100% и 83% соответственно), с момента размещения продемонстрировали отрицательную динамику — снижение котировок составило 60% и 51%.

С другой стороны, слишком жёсткий перекос в сторону институционалов также проблематичен. Многие фонды и УК подвержены lock-up ограничениям, в течение которых они не могут продавать бумаги. Это может привести к дефициту ликвидности, что также негативно воспринимается рынком.

Грамотная структура аллокации — важнейший элемент любого IPO.

Правильный баланс между профессиональными инвесторами и розницей позволяет:

• стабилизировать цену после выхода на биржу;
• обеспечить достаточную ликвидность;
• минимизировать риски давления со стороны краткосрочного капитала.

Переоценка роли розничных инвесторов — одна из главных ошибок последних размещений на российском рынке. Эмитенты и андеррайтеры должны уделять больше внимания качеству базы инвесторов, а не только объёму спроса.

Современный российский рынок IPO находится на этапе активной перестройки. Отказ от прежних ориентиров на иностранных инвесторов, стремительное вовлечение розничного капитала и рост роли локальных институционалов формируют новую модель размещений — более локализованную, но требующую более тонкой настройки.

Ключевой фактор успеха в новых условиях — это выверенный подход к аллокации. Односторонние стратегии, будь то ставка исключительно на розницу или полная ориентация на институционалов, как правило, приводят к негативным последствиям: либо к волатильности и снижению цены, либо к дефициту ликвидности. Оптимальное распределение — это не механическое равенство, а осознанное соотнесение структуры спроса, инвестиционного горизонта инвесторов и целей размещения.

Для эмитентов и организаторов IPO это означает необходимость более глубокой проработки структуры книги заявок, тщательного отбора инвесторов и понимания, как будет функционировать акция не только в день торгов, но и в перспективе. Именно качественная база инвесторов и грамотный баланс между розницей и институционалами определяют устойчивость и репутацию размещения.

Автор: Ольга Минеева, управляющий директор Polaris Capital